Merkez Bankası faiz indirebilir mi, indirirse enflasyon düşer mi?

Geçtiğimiz hafta içinde Cumhurbaşkanı Erdoğan para politikasını yakından ilgilendiren iki önemli mesaj verdi.

• ‘Ağustos sonrası enflasyon düşecek’
• ‘Sonraki dönemde faizler de düşeceği için enflasyon tekrar yükselmeyecek’

12 Ağustos’ta gerçekleşek Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) Para Politikası Kurulu toplantısı öncesinde bunlar oldukça kritik mesajlar. Çünkü bir taraftan TCMB’yi faiz indirimine çağırırken öte yandan uzun süredir tartıştığımız faiz-enflasyon ilişkisini tekrar gündeme taşıyor.

Ağustos sonrası enflasyon düşer mi?

Temmuz itibariyle yüzde 19 seviyesine ulaşan enflasyon, eğer önümüzdeki beş aylık dönemde geçtiğimiz iki senenin ortalamalarına paralel bir seyir izlerse seneyi yüzde 17,5 civarında bitirebilir.

Bu oran, kasım ve aralık aylarında geçen seneki yüksek seyir tekrar etmezse bir miktar aşağı gelebilir. Ancak TCMB beklenti anketine göre o durumda bile sene sonu enflasyonu yüzde 16.3 seviyesinde bekleniyor. Özetle, Ağustos sonrası dönemde enflasyonun bir miktar düşmesi konusunda genel bir beklenti mevcut. Ancak:

Sene sonu enflasyon beklentisi kağıt üzerinde yüzde 14 olan, piyasa beklentisi bunun en az iki puan üzerinde olan bir merkez bankasının faiz indirimine gitmesi doğru mudur? Faiz indirimine giderse enflasyon düşer mi artar mı?

Faiz enflasyon ilişkisi

Politika faizi ve enflasyon arasındaki nedensellik ilişkisi üzerine çok yazıp çizdik. Yine de şu noktaların altını tekrar çizmekte fayda var:

Faiz, hem enflasyonu artırıcı hem de azaltıcı iki kanalı harekete geçirir. Nedir bu kanallar?

• Faiz, üretici açısından borçlanma maliyetidir. Dolayısı ile faiz arttığında borçlanma maliyeti ve bunun getirdiği enflasyonist baskı da artar.
• Daha uzun vadede, yüksek faiz kur ve talebi aşağı çekeceği için enflasyon düşer.

Zıt yönde çalışan bu iki kanaldan ikincisi daha büyük bir etkiye sahiptir. Yani yüksek faizin ekonomi üzerindeki net etkisi enflasyonun azalmasıdır.

Bu nedenle faiz artışı sonrası beklentiler de aşağı yönlü revize edildiğinden enflasyonu aşağı çekecek üçüncü bir kanal da devreye girer. Bunları nereden mi biliyoruz? Bu konuda yapılan ampirik çalışmalar bize bunu gösteriyor.

Peki ya, ‘Akademik çalışmaya ne gerek var, faizi ve enflasyonu aynı anda grafiğe koyalım, eğer faiz artarken enflasyon düşüyorsa o zaman inanırız, ama eğer faiz artarken enflasyon da artıyorsa inanmayız’ denirse?

İşte orada durmak gerek. Çünkü değişkenler arasındaki nedensellik ilişkisi çıplak gözle ayırt edilemeyebilir. Hele de iki değişken aynı anda birbirini etkiliyorsa, yani bir taraftan enflasyon yükselince merkez bankası faiz artırırken öbür taraftan yüksek faiz kısa vadede enflasyonu artırıcı, uzun vadede azaltıcı bir etki yapıyorsa bu karmaşık ilişkinin altından basit bir grafikle çıkamayız. Biraz daha açmak için enflasyon ve faizin bir arada olduğu grafiğe bir göz atalım:

Görülen o ki iki değişken aynı anda artıp azalıyor. Ancak bu gördüğümüz ilişki korelasyondur. Yani bir nedensellik göstermek zorunda değildir. Eğer bir nedensellik varsa da onun yönü hakkında bilgi vermeyebilir. Yani faiz yüksek olduğu için mi enflasyon artıyor yoksa enflasyon yüksek olduğu için mi faiz artıyor onu grafiğe bakarak anlayamazsınız.

Bütün bunlar aslında oldukça teknik kavramlar. Ancak bu kavramlar gündemi o kadar meşgul ediyor ki açıklanmaları gerekiyor. Bir başka örnek vererek açıklayalım. Pandemi döneminde vaka sayıları artınca kapanmalar artıyor, kapanmalar artınca vaka sayıları azalıyor. Bu durumda vaka sayılarını ve kapanma dönemlerini eş zamanlı olarka aynı grafiğe koyduğumuzda tıpkı faiz ve enflasyon grafiğinde olduğu gibi pozitif bir korelasyon görürüz.

Çünkü kapanma kararı sonrası vaka sayılarının azalması zaman alır. Eğer bu dinamik ilişki doğru ayrıştırılamazsa kapanma olunca vakalar artıyor gibi ters nedensellik çıkarımları yapılabilir.

Aslında biraz dikkatli düşünen okuyucular konunun dışında olsalar da net etkiyi tahmin edebilirler. Çünkü eğer nette merkez bankasının faiz artırımı enflasyonu düşürmese böyle bir adım atılmaz. Bilakis merkez bankası insiyatifi altında olan faizi daha da düşürür ki enflasyon da düşsün. Ancak mekanizma o şekilde işlemiyor. İşte bu nedenle tüm dünyada enflasyonist baskılar faiz artırmak sureti ile gideriliyor.

Faiz indirim çağırısı enflasyonu artırıyor

Yüzde 5’lik hedefin neredeyse dört katı bir enflasyonu bağımsız bir merkez bankasının bile düşürebilmesi kolay değil. Fiyatlama davranışlarının giderek bozulduğu, global enflasyonist baskıların yüksek olduğu, Fed’in sıkılaşma için fırsat kolladığ bir ortamda TCMB’nin bir faiz indirimine gidebilmesi çok zor. Çünkü faiz indirimi enflasyonu düşürmeyip bilakis hem kur kanalı hem de talep ve beklenti kanalı ile enflasyonu daha da artıracaktır.

Son bir noktanın altını çizmek isterim. Cem Çakmaklı ve Gökhan Şahin Güneş ile yaptığımız araştırmanın sonuçlarına göre siyasi kanattan gelen faiz indirim çağırılarının akabinde TL’deki değer kaybı 2013 sonrası dönemde giderek artıyor. Son dönemde, bu tür çağrılar sonrası TL’nin ortalama 30 baz puan değer kaybettiğini gözlemliyoruz. Bu çalışmadan yola çıkarak şunu söyleyebiliriz: TCMB üzerindeki siyasi baskılar ve faiz indirimi çağırıları malesef kuru, piyasa faizlerini ve enflasyonu daha çok artırıyor. Bu durum, işi zaten zor olan TCMB’nin misyonunu daha da ulaşılmaz hale getiriyor.